Che cosa c'è dietro i saldi Target 2?

Jens Weidmann, presidente Bundesbank, dalle colonne della FAZ risponde indirettamente a Werner Sinn e alle sue proposte sui saldi Target2: non sono le banche centrali a dover risolvere la crisi ma i paesi membri.

In questo momento, il contributo alla soluzione della crisi Euro fornito attraverso il sistema Target 2 viene severamente criticato. Ma che cosa si nasconde dietro questo termine enigmatico, che da molti viene considerato un rischio aggiuntivo per il contribuente?

Target2  può essere definito come il sistema circolatorio all'interno del quale fluisce la liquidità nell'Euro area. Attraverso questo sistema di pagamento vengono effettuati i trasferimenti di denaro transfrontalieri fra le banche centrali. Questa liquidità garantisce nei singoli paesi, in particolare attraverso le banche centrali, il rifinanziamento delle banche commerciali. Il trasferimento viene avviato quando dalla banca centrale di un paese il denaro viene trasferito verso un altro paese. In questo modo si generano attività e passività verso la BCE, che in questo caso funziona come una stanza di compensazione. La banca che ha fatto il bonifico ha verso la BCE una passività - o saldo negativo Target2. La banca ricevente ottiene un attivo - e qui c'è un saldo Target 2 attivo. Se la politica monetaria nella zona Euro fosse centralizzata dalla BCE non ci sarebbe nessun saldo Target 2, ma questo di per sé non cambierebbe molto i rischi derivanti dalla fornitura di liquidità.

Prima della crisi finanziaria questi saldi venivano continuamente pareggiati. Le banche centrali nazionali fornivano alle banche commerciali attraverso il rifinanziamento, liquidità in quantità elevata per le esigenze di riserva e per le operazioni quotidiane. Le necessità di finanziamento transfrontaliere erano soddisfatte attraverso i flussi di capitale privato, ad esempio attraverso i crediti interbancari. Dall'inizio della crisi in alcuni paesi non si ha piu' fiducia verso le finanze dello stato e verso il sistema bancario. Le fonti di rifinanziamento sono diventate troppo care, meno abbondanti, o addirittura si sono prosciugate. Per coprire il fabbisogno di liquidità, che nasce ad esempio dall'acquisto di beni o dal trasferimento di capitali, i mezzi a disposizione dell'Eurosistema sono stati rafforzati. Questo è stato possibile perchè a partire dall'inizio della crisi, l'Eurosistema ha ampliato l'offerta di liquidità all'economia: la liquidità è stata fornita in maniera illimitata a fronte di garanzie, a tasso basso e con una durata maggiore rispetto al passato. In aggiunta, il rating richiesto per le garanzie fornite è stato sensibilmente abbassato. 

La funzione dell'offerta di liquidità sul mercato è cambiata notevolmente. La Banche centrali non forniscono piu' la liquidità minima indispensabile, ma l'Eurosistema ha sostituito il mercato interbancario e gli altri flussi di liquidità transfrontalieri. 

L'intero volume delle attività di rifinanziamento è saliti dai 460 miliardi di Euro all'inizio della crisi finanziaria ad oltre 1.100 miliardi, la durata media è passata da poche settimane a quasi 3 anni. Nello stesso periodo la quota dei paesi periferici  è salita da un sesto a circa i due terzi nei volumi di rifinanziamento. Attraverso il deflusso netto di liquidità dai paesi periferici i saldi Target2 hanno raggiunto un volume di 750 miliardi di Euro. 

E' compito dell'Eurosistema mettere a disposizione il denaro -  a banche solventi a fronte di garanzie sufficienti - senza mettere a rischio la stabilità dei prezzi. In questo modo l'offerta di liquidità all'economia è assicurata, e la stabilità dei mercati è rafforzata. Allo stesso tempo, la separazione fra politica finanziaria e fiscale deve essere tutelata e in particolare va difeso il divieto di finanziare gli stati. Non è compito della politica monetaria, tenere in vita banche ormai fallite oppure garantire la solvibilità degli stati. Le decisioni relative alla distribuzione del rischio di insolvenza delle banche o degli stati fra i contribuenti dei paesi membri devono essere prese dai parlamenti espressioni del voto popolare. La distinzione fra rischi di liquidità e solvibilità delle banche o degli stati non è sempre ben chiara, e nell'attuale situazione di crisi è stato mostrato un certo livello di flessibilità. In questo modo crescono anche i rischi delle banche centrali, e nascono  dei pericolosi disincentivi.

L'aumento dei saldi Target2 può essere espressione di una politica monetaria, che all'interno del suo mandato prende in considerazione i rischi di liquidità. La critica ai saldi di per sé - e questo la Bundesbank lo ha sempre affermato - non è corretta. Per me, i crediti verso il sistema Target2 non rappresentano un rischio, poichè considero la possibilità di rottura della zona Euro come assurda.

Se e quali saranno le perdite della Bundesbank nell'aver messo a disposizione la liquidità, non dipende dall'ampiezza dei crediti verso il Target 2. Questo vale anche nel caso di una potenziale uscita dall'Euro di un paese con saldi negativi. Anche in un caso del genere, a cui io non credo, il rischio è nel modo e nella dimensione dell'offerta di liquidità. In questo caso si avrebbero delle svalutazioni nel portafoglio della BCE. Le perdite della BCE dovrebbero essere sopportate da tutte le banche centrali dell'Eurosistema, indipendentemente dal loro saldo Target 2.

All'interno dell'Eurosistema c'è però un largo consenso sul fatto che le misure straordinarie di politica monetaria devono essere limitate nella quantità e nella durata e che non possono fornire una scusa per ritardare le riforme necessarie nel quadro della politica economica e finanziaria. Per me è molto importante che non nascano rischi per la stabilità, che ci sarebbero se si avesse l'impressione che la politica monetaria è al rimorchio della politica fiscale. I rischi assunti dall'Eurosistema sono fino ad un certo punto inevitabili, ma siamo fermamente impegnati affinché questi restino entro un limite accetabile. E' da aggiungere che l'Eurosistema ha sviluppato un meccanismo, attraverso il quale l'abbondante liquidità fornita viene restituita dalle banche centrali nazionali in modo che non si sviluppi nessun rischio di inflazione. La chiave per la soluzione della crisi non è nelle banche centrali, ma negli stati membri.

La solitudine della Bundesbank

Handelsblatt.de ci racconta l'isolamento della Bundesbank e le preoccupazioni per la condotta della BCE: inflazione in arrivo e crediti di dubbia natura.

Il capo della Bundesbank Weidmann ha messo in guardia dai rischi nascosti nell'Eurosistema. Ritiene infatti che siano necessarie delle azioni per migliorare la qualità dei titoli acettati come garanzia. Ma la sua è una posizione solitaria.

I presidenti della Bundesbank insoddisfatti hanno l'abitudine di inviare le loro richieste alla BCE attraverso i media. Era già così con Weber. Il giorno dopo una riunione del consiglio BCE durante la quale con il suo voto contrario non era riuscito ad opporsi all'acquisto di titoli di stato, rilasciò un'intervista alla stampa nella quale criticava duramente i programmi di acquisto della banca centrale.

Il successore di Weber, Jens Weidmann è piu' diplomatico - ma anche lui rilascia interviste o scrive lettere che spesso arrivano al pubblico. Come in questi giorni ad esempio. La FAZ (Frankfurter Allgemeine Zeitung) ha riferito  il contenuto di una lettera di Weidmann indirizzata a Mario Draghi. In questa lettera Weidmann avvertiva dei crescenti rischi presenti nell'Eurosistema. 

Che Weidmann come Weber abbia scelto la via mediatica ha una ragione: ha lo stesso problema di Weber. I principi di politica monetaria della BuBa nel direttivo BCE hanno una posizione alquanto solitaria Questo lo si è visto recentemente con la nomina del nuovo capo economista della BCE. A vincere la corsa per il posto non è stato l'economista tedesco Jorg Asmussen, ma il belga Peter Praet.

Inoltre, Weidmann come Weber si confronta con una popolazione tedesca molto critica verso il nuovo corso della BCE. In nessun altro paese la paura dell'inflazione è cosi alta come in Germania. 

Nella sua lettera a Draghi, Weidmann parla delle garanzie depositate dalle banche che si riforniscono di denaro presso la BCE. Weidmann ha sollecitato regole piu' strette. Tradotto: un ritorno ai requisiti validi prima della crisi finanziaria. La  BCE aveva infatti abbassato i requisiti richiesti come garanzia ai prestiti. Nel mese di dicembre aveva ad esempio dichiarato che le banche nell'Eurosistema potevano decidere autonomamente le garanzie accettabili.

Che Weidmann riesca a far valere la sua proposta nonostante la lettera, è alquanto improbabile. In caso di un innalzamento delle garanzie richieste dalla BCE, sarebbero le banche dei paesi periferici a doverne soffrire. Il loro problema è che non hanno garanzie migliori da offrire. Un aumento della qualità delle garanzie richieste avrebbe come effetto quello di una riduzione dei prestiti verso quei paesi. 

Nella sua lettera alla BCE, Weidmann parla anche dei crediti verso il sistema Target. Con il sistema Target le banche europee gestiscono i pagamenti transfrontalieri. Se un'azienda greca acquista dei prodotti in Germania, la banca commerciale greca invia il pagamento attraverso la propria banca centrale e quella tedesca alla banca dell'esportatore. Alla Bundesbank resta un credito nei confronti della BCE, alla banca centrale di Atene una passività. I saldi negativi non sono scaturiti unicamente dai saldi nel commercio estero.

Possono originarsi anche in un mercato interbancario distorto. Se le banche non si fidano piu' l'una dell'altra e per questo motivo non si prestano piu' denaro fra di loro sono costrette a ripiegare sui crediti della banca centrale. Questo genera dei saldi negativi nel sistema Target. Lo stesso si può dire per la fuga di capitali. Quando ad esempio i ricchi greci per paura di un'uscita dall'Euro del loro paese inviano il loro denaro in un paese estero, gravano sui saldi Target della Grecia. 

La Bundesbank attraverso il sistema Target ha un saldo positivo di 500 miliardi di Euro nei confronti della BCE - dall'altro lato i paesi europei in crisi hanno un saldo negativo verso il sistema Target. Secondo il resoconto della FAZ, Weidmann avrebbe richiesto che i paesi deboli dell'unione monetaria portino garanzie piu' solide per i loro saldi negativi. Negli ambienti della banca centrale si dice che la lettera di Weidmann riassume un dibattito popolare fra i banchieri centrali. Sul tema c'è già stato un incontro fra Draghi e Weidmann. Anche su questo punto sembra molto improbabile che Weidmann riesca ad imporre le sue richieste.

Le dichiarazioni dei vertici BCE confermano che almeno verso questo tema si inizia a fare piu' attenzione. Sempre sulla FAZ Draghi ha recentemente riconosciuto che ci sono ragioni evidenti per controllare gli squilibri dei saldi Target. Draghi ha dichiarato che in un'unione monetaria stabile e coesa i saldi Target non rappresentano un rischio.  Questo però lascia la strada aperta alla conclusione inversa: di fronte ad una dissoluzione dell'Euro questi saldi diverrebbero un rischio molto concreto.

I rischi del sistema Target mettono sotto pressione la BCE, che dovrà fare il possibile, per evitare un fallimento dell'unione monetaria, ha dichiarato il capo economista della Commerzbank Jörg Krämer. Se la crisi dovesse riacutizzarsi alla BCE non resterebbe molto altro da fare che inondare l'area Euro con denaro a basso prezzo. 

Una nuova alluvione di denaro non farebbe felici neanche gli altri membri della BCE. Ha avvertito il membro austriaco della BCE Ewald Nowotny delle conseguenze del finanziamento a basso costo attraverso la banca centrale: "Mettiamo liquidità a disposizione ma siamo preoccupati per le consequenze di lungo periodo". La Bce ha bisogno di una strategia per uscire dalla politica del denaro a basso costo. "Quello che ora stiamo facendo non dovrà piu' essere ripetuto" ha dichiarato Nowotny.

Sono i governi a dover salvare l'Euro, non le banche centrali

Intervista a Jens Weidmann, capo della potente Bundesbank. Da Handelsblatt.de

Il numero uno della Bundesbank Jens Weidmann critica i governi Euro: vorrebbero addossare alle banche centrali i problemi per i quali sono responsabili. Il coinvolgimento della BCE nel taglio del debito greco deve essere escluso.

Handelsblatt: Signor presidente della Bundesbank, la crisi del debito, in termini medici è un politrauma: le banche hanno poco capitale, i politici sono troppo lenti nell'applicare le riforme, una Grecia iperindebitata, il bilancio gonfiato delle Banche centrali della zona Euro. Qual'è il problema che le causa il maggiore mal di testa?

I problemi sono tutti interconnessi. Questa situazione complessa ci impegna notevolmente come banca centrale. L'Eurosistema viene presentato come l'unico capace di azione, e per questo vengono assegnati alle banche centrali compiti che non sono esattamente i loro.

Dove bisogna operare con la massima urgenza affinché il paziente Euro sopravviva?

Nella sua immagine sembra che sia compito delle banche centrali risolvere i problemi. Ma questo non è il caso. Dobbiamo superare la crisi del debito. La chiave della soluzione è nella politica fiscale ed economica e da una eventuale confusione di questi ambiti di azione, le banche centrali devono difendersi.

Bisogna prima di tutto trovare una soluzione per la Grecia?

La Grecia è un fattore che genera sempre incertezza. Ma la discussione va al di là della Grecia o dei singoli paesi. Si tratta di capire se le opinioni all'interno dell'Unione monetaria sono coerenti e se possono assicurare nel lungo periodo il futuro dell'Euro. La domanda centrale è: come può l'unione monetaria sopravvivere in un sistema che condivide sempre piu' responsabilità. Qual'è il giusto equilibrio  fra responsabilità e solidarietà?

Nella definizione delle condizioni dell'Unione monetaria, avrebbe desiderato piu' rigore?

Non è una questione di piu' o meno rigore. Il punto centrale è la possibilità di mettere in sicurezza i bilanci pubblici dei singoli paesi. Per la politica monetaria diventerà così possibile  svolgere il proprio compito: occuparsi della stabilità dei prezzi.  Per questo ci sono due vie: una è la via descritta con i criteri di Maastricht. Nel rispetto e nella garanzia delle regole fiscali. La seconda strada porterebbe ad una piu' profonda integrazione fiscale, che viene definita comunemente unione fiscale. Le decisioni negli ultimi vertici hanno gettato dubbi sul fatto che sia politicamente accettabile. Non vedo al momento nessuna disponibilità ad abbondonare la sovranità in materia fiscale.

Non è forse fuorviante, quando la politica parla di unione fiscale?

Io credo che la politica dovrebbe essere chiara nel comunicare che la strada seguita fino ad ora non conduce verso una unione fiscale, ma rafforza le regole all'interno del quadro esistente. Altrimenti potrebbero diventare molto forti le richieste, basate su questa supposta unione fiscale, di estendere la condivisione dei rischi attraverso gli Euro bond. Questo sarebbe il contrario di un quadro coerente e sostenibile di unione monetaria.

Lei vede la volontà politica di Atene per poter affrontare e risolvere con la propria forza la crisi?

Quello che è stato appena deciso è stato un passo importante. Alla fine sarà decisiva l'attuazione delle riforme, e per questo non ci sarà bisogno solo della volontà politica, ma anche di una amministrazione che applica le misure e di una popolazione che le sostiene.

Sembra che lei abbia dei dubbi

E' possibile avere dei dubbi sulla base dei recenti sviluppi - e per questo dipenderà se agli annunci seguono poi le azioni. Le riforme dovrebbero permettere al paese di stare in piedi con le proprie forze. A questo progetto appartiene anche una prospettiva di crescita. Senza questo impegno gli aiuti finanziari non servono a molto. L'unico scopo è di rendere il bilancio pubblico nuovamente sostenibile e rendere l'economia nuovamente competitiva. Gli aiuti finanziari possono schiarire la strada, ma non sostituiscono nessuna riforma. 

Che possibilità vede per l'adozione delle misure del secondo pacchetto di salvataggio?

Con la decisione parlamentare di sabato notte la Grecia ha soddisfatto una delle condizioni per il secondo pacchetto di aiuti.  Quello che ancora è da fare sono alcune misure promesse nel mercato del lavoro e un impegno politico di tutti i politici verso le riforme anche dopo le prossime elezioni. Solo quando tutto questo sarà chiaro mi aspetto una decisione del Ministro delle finanze.

L'Unione monetaria potrebbe sopravvivere all'uscita della Grecia?

E' chiaro che l'uscita di un paese dalla zona Euro non è un aiuto alla risoluzione del problema. Un ritiro produrrebbe effetti di contagio difficili da valutare anche perché cambierebbe la natura dell'Unione monetaria. Dall'altro lato bisogna dire che anche le misure di salvataggio possono creare le condizioni per un contagio della crisi.

Che cosa intende concretamente?

Se da un lato si introducono dure sanzioni, ma dall'altro lato si offre la prospettiva che con ripetute violazioni si possa avere diritto ad aiuti a basso costo, si diminuisce l'effetto  vincolante dei meccanismi di sanzione.

Per quanto tempo l'Eurosistema sarà costretto a guadagnare tempo? Quando il sistema finanziario tornerà a funzionare autonomamente?

Il nostro compito non è comprare tempo. Il nostro compito è di mantenere la capacità del sistema bancario attravero la messa a disposizione di liquidità affinché il credito possa arrivare fino all'economia.

Questo riguarda anche il programma di acquisto dei titoli di stato?

La maggioranza del consiglio ha istituito il programma motivandolo con la trasmissione difettosa della politica monetaria, ma dobbiamo anche vedere, che alcune misure inconvenzionali del sistema Euro minano la pressione verso le riforme. Il programma di acquisto di titoli di stato ha esteso notevolmente il nostro mandato. Per questo dovrebbe essere terminato quanto prima.

Non sarebbe una buona idea trasferire all'EFSF i bond pubblici acquistati?

Non avrei alcun problema, a tenere sul bilancio delle posizioni di rischio fino a quando queste non portano a nessuna perdita. Il punto decisivo è che non ci è permesso di rinunciare a dei crediti nei confronti di uno stato. Questo sarebbe una forma di finanziamento degli stati. Se da parte dei governi ci fosse la volontà di acquistare i nostri debiti, non eviteremmo il confronto con i governi. Ma al momento questa disponibilità dei governi non è riscontrabile.

Nel caso in cui l'Euro sistema decida di mantenere i titoli fino alla scadenza, e nel caso in cui questi vengano rimborsati alla pari senza tagli. Sarebbe pronto a distribuire questi dividendi straordinari ai governi?

Per la distribuzione di ipotetici dividendi in futuro non vedo le condizioni. Quando si discute dell'impatto della crisi del debito sul nostro bilancio, mi preoccupano molto di più le potenziali perdite. In generale, i rischi nel nostro bilancio hanno molta più probabilità di crescere che di diminuire.

Il sistema Euro dovrebbe essere qui un po' piu' conciliante?

La discussione nasconde il fatto che alla fine anche per il bilancio della banca centrale a garantire è  il contribuente. Le banche non dovrebbero donare le attività loro affidate.

La gente ha paura che alla fine per i rischi nel bilancio della Bundesbank  sarà il contribuente a pagare. Sarà davvero così in caso di emergenza?

Nella crisi finanziaria il nostro bilancio è necessariamente piu' rischioso. L'obiettivo è quello di controllare questi rischi e possibilmente circoscriverli. Alla fine è il contribuente che sopporta i rischi - e per qeusto è necessario, che le banche centrali siano limitate nel loro mandato e che si assumano solamente rischi strettamente legati con la politica monetaria. Non dobbiamo lasciare che le nostre responsabilità abbiano una interpretazione più ampia. La redistribuzione fra gli stati dei rischi di insolvenza, è chiaramente il dominio dei parlamenti, per il quale sono stati legittimamente eletti. Le perdite che derivano dalla nostra attività saranno poi trasferite al Ministero delle finanze e diventeranno per il contribuente molto concrete.

Come avverrà questo presso la Bundesbank per l'anno passato?

La Bundesbank negli anni passati ha costituito degli accantonamenti per i rischi nello stato patrimoniale. Nella verifica del bilancio in corso si verificherà se questi accantonamenti sono stati sufficienti. 

C'erano accantonamenti per 1.6 miliardi. Sarà questa la cifra?

Naturalmente non voglio anticipare la conferenza stampa, ma è chiaro che a causa della crisi abbiamo bisogno di maggiori accantonamenti. Questo avrà effetti anche sui risultati finali della Bundesbank

La BCE ha recentemente modificato la propria politica di salvataggio. La Banca centrale compra adesso meno titoli di stato, aiuta però le banche con miliardi di credito. Non è anche questa una strada rischiosa?

Non sono sostituti l'uno dell'altro. Sicuramente anche il credito alle banche comporta dei rischi, che dobbiamo mantenere al minimo. 

I rendimenti dei titoli italiani nelle ultime settimane si sono ridotti. Questo non dipende dai circa 400 miliardi di Euro in credito a tre anni che la BCE ha dato alle banche?

Questo può aver giocato un ruolo. Ma non dobbiamo dimenticare che  le riforme, soprattutto in Italia, stanno andando avanti e che gli investitori credono negli sforzi del nuovo governo. Un effetto simile può essere riscontrato anche in Spagna. 

I finanziamenti a tre anni ad un tasso molto basso per banche non troppo stabili, come si conciliano con il mandato della BCE?

In tempi di insicurezza hanno lo scopo di aumentare la solvibilità delle banche e in questo modo di sostenere l'erogazione dei prestiti. Decisiva è la questione delle garanzie - i riceventi devono avere elevati requisiti - e le banche riceventi non devono alimentare nuovi business connessi con i rischi politici. 

Considera il tasso dei prestiti a 3 anni adeguato?

Non voglio commentare ma probabilmente avremmo potuto ottenere lo stesso obiettivo anche con un tasso diverso da quello applicato.

La Germania ha crediti verso la BCE per circa 500 miliardi di Euro, il cosiddetto TARGET-2 Saldo, perchè le banche del sud Europa prendono a prestito denaro presso la BCE e lo trasferiscono verso la Germania. Questo causerà un'alta inflazione?

L'ampia offerta di liquidità può portare a inflazione. In considerazione del rallentamento economico non vedo alcun rischio di inflazione. Ma questo può anche cambiare, perciò dobbiamo tenere gli sviluppi sotto controllo, e restringere col tempo la liquidità messa a disposizone del mercato. Mi preoccupano prima di tutto i rischi che ci assumiamo con la fornitura di liquidità al mercato: facciamo affari con banche che sono sufficientemente solide, e garantiscono una accettabile sicurezza?

Si riferisce all'ampliamento delle aste di liquidità a tre anni?

Anche Mario draghi ha ammesso che con l'accettazione di nuove garanzie i rischi sono cresciuti. La sua dichiarazione, che questi rischi sono ben gestiti, la vedo come un obbligo.

Mario draghi ha anche dichiarato che sull'allargamento delle garanzie accettate non c'era l'unanimità. Lei ha votato contro?

Abbiamo l'accordo di non pubblicare le discussioni occorse durante le riunioni. Ho già detto chiaramente che i rischi inseriti nel nostro bilancio sono una fonte di preoccupazione e ci dobbiamo sforzare di limitare il più possibile questi rischi.

Dopo le dimissioni di Axel Weber e Jürgen Stark molti ipotizzano che l'influsso della Germania nel consiglio della BCE sia fortemente ridotto. Questa impressione è vera?

Non si tratta di rappresentare gli interessi tedeschi. Il punto è in che modo adempiamo al nostro mandato di mantenere la stabilità dei prezzi.

Weber e Stark hanno abbandonato la battaglia. Lei ha maggiori capacità di resistenza?

Ho accettato questo incarico con l'intenzione di completare il mandato di 8 anni, perché in questo modo posso rappresentare i valori per i quali esiste la Bundesbank e che io mi sento di condividere. Ho una responsabilità verso la Bundesbank e verso i cittadini di questo paese.