L'illusione dell'OMT

Sul programma OMT della BCE pende ancora il giudizio della Corte costituzionale tedesca che potrebbe cassarlo perché incostituzionale. Sulla FAZ Thomas Mayer, ex capo-economista di Deutsche Bank, ci ricorda quanto è fragile la calma sui mercati finanziari. Da FAZ.net

Di questi tempi parlando con gli investitori internazionali si nota un ampio accordo almeno su un punto: gli investimenti in obbligazioni della periferia dell'Eurozona sono attrattivi. Solo una minoranza fra di loro pero' ritiene che la causa sia un significativo miglioramento nelle condizioni economiche di questi paesi. Per la maggior parte è stato decisivo il fatto che la BCE abbia promesso di sostenere in caso di emergenza i paesi Euro vacillanti, e a tale scopo abbia istituito un apposito programma: "Outright Monetary Transactions“ (OMT).

Gli investitori pero' ignorano un fatto importante: la Corte costituzionale tedesca potrebbe considerare questo programma incompatibile con la sovranità che in materia di bilancio federale la Costituzione tedesca garantisce al Bundestag.

Che la Corte costituzionale possa occuparsi di un programma della BCE è una circostanza singolare dovuta al ricorso che alcuni cittadini hanno presentato nei confronti del trattato ESM. Nel suo giudizio precedente sullo stesso tema, la Corte costituzionale aveva deliberato che l'ESM puo' essere considerato compatibile con la Costituzione tedesca, a patto che il Bundestag sia coinvolto nelle decisioni prese dal fondo ESM che abbiano un effetto sul bilancio federale tedesco, e che gli impegni definiti dal fondo ESM siano limitati. I ricorrenti hanno tuttavia sostenuto che il programma della BCE per l'acquisto di titoli sul mercato secondario non ha un volume limitato come l'ESM. La Corte ha accettato di verificare la compatibilità dell'OMT con la sovranità tedesca in materia di bilancio federale. Nell'udienza di giugno davanti alla Corte si è già discusso se il programma di acquisto di titoli possa prevedere un volume illimitato, e se da questi acquisti possano nascere degli oneri per il bilancio tedesco. Se la Corte dovesse rispondere affermativamente a questi ricorsi, non potrebbe proibire il programma, ma potrebbe tuttavia impedire al governo federale di sostenere il programma ESM e quindi l'acquisto di titoli da parte della banca centrale. Poiché il programma ESM difficilmente puo' essere implementato senza la garanzia tedesca, di fatto il programma OMT perderebbe ogni efficacia.

Un nuovo nervosismo sui mercati

Fin dal suo annuncio il programma ha lavorato in background ed è stato sufficiente per calmare i mercati. Non è certo, ma è possibile, che la fine del programma possa portare nuovo nervosismo sui mercati. E cio' è piu' probabile quanto piu' precaria sarà la situazione dei paesi in crisi. Se la crisi dovesse riaccendersi, la BCE potrebbe essere perfino costretta a riattiavare il precedente "Securities Markets Program" e a intervenire senza alcun legame con il programma ESM. Cio' sarebbe legittimo secondo lo statuto della BCE, ma secondo la Corte probabilmente in contrasto con l'ordinamento tedesco. Ed è difficile pensare che la Germania possa accettare nel lungo periodo simili violazioni.

Durante l'estate dello scorso anno avevo proposto di consentire all'ESM, in caso di necessità, di chiedere dei prestiti di emergenza alla BCE. Ma questa proposta è stata politicamente respinta dalla parte tedesca. Se la BCE dovesse decidere di sostenere l'ESM sul mercato secondario in seguito ad una richiesta presentata dal fondo, la sovranità di bilancio tedesca verrebbe rispettata. In quel caso sarebbero i governi, e quindi il Bundestag, a decidere se richiedere una linea di credito alla BCE. Di fatto la decisione sul volume degli impegni tedeschi resterebbe una priorità del Parlamento tedesco. Inoltre, sarebbe salvaguardata anche l'indipendenza della BCE: il board della banca centrale potrebbe decidere liberamente se concedere o meno una linea di credito.

Questo treno tuttavia potrebbe essere già passato: una riorganizzazione dei rapporti fra BCE ed ESM non è piu' possibile. Di conseguenza, per gli attori dei mercati finanziari non resta che una speranza, che i giudici della Corte costituzionale chiudano un occhio e confermino la legittimità costituzionale del programma di acquisto titoli. Oppure, se i giudici dovessero considerare il programma incostituzionale, dovrebbero allora sperare che i mercati finanziari si accontentino delle poche riforme strutturali realizzate nei paesi in crisi.